CDR來了，CDR的影響卻不知有多少。從目前的高門檻來看，CDR也許并不會對A股主板與創(chuàng)業(yè)板產(chǎn)生較大的虹吸效應(yīng)，但許多的新經(jīng)濟，也會因為其高門檻被擋在門外。

3月30日，周五晚上，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點若干意見的通知。該通知一時激起千層浪，這意味著CDR進程邁了一大步，離具體落地已不遠。

證監(jiān)會新聞發(fā)言人常德鵬就開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點答記者問表示，為穩(wěn)定市場預(yù)期，本次試點將嚴格按標(biāo)準和程序甄選企業(yè)，把握企業(yè)數(shù)量和融資規(guī)模，合理安排發(fā)行時機與發(fā)行節(jié)奏。強化審慎監(jiān)管和投資者保護，嚴厲打擊各類違法違規(guī)行為，穩(wěn)妥有序推進相關(guān)試點工作。

后續(xù)證監(jiān)會層面還將出臺具體的配套細則和參數(shù)指標(biāo)，包括如何確定估值、如何創(chuàng)立科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會、如何設(shè)定投資者門檻等。

僅僅從指標(biāo)來看，試點企業(yè)應(yīng)當(dāng)是已在境外上市的大型紅籌企業(yè)，市值不低于2000億元人民幣。截至目前中概股市值符合的約有11家，除去已在國內(nèi)上市的中石油、中石化、中國人壽(25.410, -0.32, -1.24%)、中國聯(lián)通(5.770, -0.01, -0.17%)以及不算創(chuàng)新企業(yè)的中海油之外，當(dāng)前符合條件的約有7家，分別是騰訊控股，阿里巴巴、中國移動、百度、京東、網(wǎng)易、中國電信。

（老虎財經(jīng)編纂）

而根據(jù)行業(yè)劃分，中國電信與中國移動，可能均不在首批CDR的試點行業(yè)范圍內(nèi)。

此前，財新網(wǎng)曾報道的8家試點公司分別為：百度、阿里、騰訊、京東、攜程、微博、網(wǎng)易、舜宇光學(xué)。

除現(xiàn)在公布的估值、市值等硬性指標(biāo)外，還有一系列軟性規(guī)定，譬如商業(yè)模式、發(fā)展戰(zhàn)略、行業(yè)地位、企業(yè)成長性等因素。

而在未上市的獨角獸名單中，目前估值超過200億的公司達到32家，但符合行業(yè)要求的為30家，表格如下。

（老虎財經(jīng)綜合胡潤2017獨角獸榜單）

以下是CDR試點的原則

1、CDR的試點原則：服務(wù)國家戰(zhàn)略；依法合規(guī)，穩(wěn)妥適度開展制度創(chuàng)新；穩(wěn)步有序推進，探索通過試點解決創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市問題，為進一步深化改革、完善制度積累經(jīng)驗、創(chuàng)造條件；切實防控風(fēng)險，處理好試點與風(fēng)險防控的關(guān)系。

2、試點企業(yè)：少數(shù)符合國家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場認可度高，屬于互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，且達到相當(dāng)規(guī)模的創(chuàng)新企業(yè)。

3、企業(yè)門檻：已在境外上市的大型紅籌企業(yè)，市值不低于2000億元人民幣；尚未在境外上市的創(chuàng)新企業(yè)（包括紅籌企業(yè)和境內(nèi)注冊企業(yè)），最近一年營業(yè)收入不低于30億元人民幣且估值不低于200億元人民幣，或者營業(yè)收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位。試點企業(yè)具體標(biāo)準由證監(jiān)會制定。

4、證監(jiān)會成立科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會（簡稱咨詢委員會），嚴格甄選試點企業(yè)。咨詢委員會由相關(guān)行業(yè)權(quán)威專家、知名企業(yè)家、資深投資專家等組成，按照試點企業(yè)標(biāo)準，綜合考慮商業(yè)模式、發(fā)展戰(zhàn)略、研發(fā)投入、新產(chǎn)品產(chǎn)出、創(chuàng)新能力、技術(shù)壁壘、團隊競爭力、行業(yè)地位、社會影響、行業(yè)發(fā)展趨勢、企業(yè)成長性、預(yù)估市值等因素，對申請企業(yè)是否納入試點范圍作出初步判斷。證監(jiān)會以此為重要依據(jù)，審核決定申請企業(yè)是否列入試點，并嚴格按照法律法規(guī)受理審核試點企業(yè)發(fā)行上市申請。

5、試點方式，可發(fā)股票也可發(fā)CDR：允許試點紅籌企業(yè)按程序在境內(nèi)資本市場發(fā)行存托憑證上市；具備股票發(fā)行上市條件的試點紅籌企業(yè)可申請在境內(nèi)發(fā)行股票上市；境內(nèi)注冊的試點企業(yè)可申請在境內(nèi)發(fā)行股票上市。試點企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行的股票或存托憑證均應(yīng)在境內(nèi)證券交易所上市交易，并在中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司集中登記存管、結(jié)算。試點企業(yè)募集的資金可以人民幣形式或購匯匯出境外，也可留存境內(nèi)使用。

6、依照現(xiàn)行股票發(fā)行核準程序，核準試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)公開發(fā)行股票；原則上依照股票發(fā)行核準程序，由發(fā)行審核委員會依法審核試點紅籌企業(yè)存托憑證發(fā)行申請。證監(jiān)會與試點紅籌企業(yè)上市地等相關(guān)國家或地區(qū)證券監(jiān)督管理機構(gòu)建立監(jiān)管合作機制，實施跨境監(jiān)管。

7、發(fā)行條件：試點紅籌企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理、運行規(guī)范等事項可適用境外注冊地公司法等法律法規(guī)規(guī)定，但關(guān)于投資者權(quán)益保護的安排總體上應(yīng)不低于境內(nèi)法律要求。

8、試點紅籌企業(yè)及其控股股東、實際控制人等相關(guān)信息披露義務(wù)人在境外披露的信息應(yīng)以中文在境內(nèi)同步披露，披露內(nèi)容應(yīng)與其在境外市場披露內(nèi)容一致。試點企業(yè)不得有任何損害境內(nèi)投資者合法權(quán)益的特殊安排和行為。

9、尚未盈利的企業(yè)只要符合試點標(biāo)準的，也可以按照規(guī)則享受政策紅利，證監(jiān)會修訂了兩個首發(fā)辦法，去掉了盈利要求。

10、與CDR試點規(guī)則相對應(yīng)的，后續(xù)還會有更加細化的規(guī)則和舉措，包括科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會的機制、如何明確估值等內(nèi)容。

CDR的好處？

根據(jù)一部分賣方研究預(yù)估，首批中概股回歸與CDR發(fā)行可能最快今年6月就會到來。與傳統(tǒng)的從美股退市→拆除VIE結(jié)構(gòu)→A股借殼（未來可能打開IPO通道）相比，在A股發(fā)行CDR具有多重優(yōu)勢：保留公司現(xiàn)有架構(gòu)、時間成本低、財務(wù)成本低、監(jiān)管成本低、融資渠道增加、融資成本降低。

保留公司現(xiàn)有架構(gòu)：中概股如果要在A股借殼/IPO上市則必須從美股私有化退市并拆除VIE結(jié)構(gòu)，整個過程牽涉多方利益，過程繁瑣、耗時冗長、財務(wù)成本壓力巨大且風(fēng)險較高；在A股發(fā)行CDR則意味著以海外公司身份在A股上市，無需改變公司目前架構(gòu)。

時間成本低：中概股通過發(fā)行CDR在A股上市則無需拆除VIE結(jié)構(gòu)，手續(xù)簡便耗時較短。

財務(wù)成本低：發(fā)行CDR可以免去私有化和拆除VIE結(jié)構(gòu)時壓力巨大的財務(wù)成本，但在上市后需要持續(xù)支付兩地的交易所、法律顧問、審計和信息披露費用。

監(jiān)管成本低：發(fā)行CDR意味著在A股僅作為第二上市地，或?qū)⑾碛胁糠只砻鈾?quán)，監(jiān)管成本較低。

融資渠道增加：通過發(fā)行CDR而非借殼上市A股為企業(yè)帶來最大的好處在于，可以在保留原有海外融資渠道的同時，新增國內(nèi)的融資渠道，實現(xiàn)融資來源和投資者的多樣化。

融資成本降低：中概股可能會在A股市場中受到投資者更多的認可，并獲得較高的估值（如果A股估值較低則中概股沒有回歸的必要），從而獲得更低的融資成本。不過CDR的估值會受到ADR估值的制約。不過根據(jù)歷史經(jīng)驗，中概股通過借殼A股上市估值更高（360回歸市值翻7倍，分眾傳媒(12.890, -0.29, -2.20%)翻13倍），融資成本降低更為顯著。

CDR的虹吸效應(yīng)？

安信證券測算，CDR大致會帶來1159-5280億的一個融資需求，安信證券認為這并不會對市場造成過大的流動性沖擊。首先，CDR是新型融資工具，監(jiān)管層在推進的時候也會掌握節(jié)奏；其次，雖然CDR是市場新增融資需求，但對于全市場來說更主要是要去看整體的總?cè)谫Y需求；最后，從歷史情況看，僅僅通過融資需求上升判斷股市走勢也是不全面。

廣發(fā)證券(16.480, 0.10, 0.61%)則指出，未來一年內(nèi)新經(jīng)濟企業(yè)A股上市融資規(guī)模約為2500億元，而今年對新經(jīng)濟企業(yè)上市力度增加的同時，傳統(tǒng)經(jīng)濟企業(yè)IPO速度卻有所放緩，背后體現(xiàn)了政策統(tǒng)籌規(guī)劃新老經(jīng)濟上市融資。

今年以來IPO速度有所放緩，截至18年3月23日，IPO融資規(guī)模371億元，速度已明顯放緩，考慮到近期政策進一步傾斜新經(jīng)濟，傳統(tǒng)經(jīng)濟未來一年內(nèi)IPO融資規(guī)模或降至1000-1500億元，新老經(jīng)濟上市融資合計約3500-4000億元。這一規(guī)模雖然高于2017年全年約2300億元的IPO規(guī)模，但卻低于A股在2007年4771億元和2010年4885億元IPO融資規(guī)模，并沒有超出A股的承載能力。

根據(jù)廣發(fā)證券的研究，CDR所代表的“新藍籌”整體體量較小，新經(jīng)濟企業(yè)A股上市更多的是導(dǎo)致資金在成長板塊內(nèi)部分化，資金不會大規(guī)模從“舊藍籌”流向“新藍籌”。

廣發(fā)證券解釋，若將滬深300視為“舊藍籌”的代表，未來上市的新經(jīng)濟企業(yè)視為“新藍籌”，考慮到——（1）未來一年內(nèi)新經(jīng)濟企業(yè)上市融資規(guī)模約為2500億元，假設(shè)溢價30%，“新藍籌”流通盤市值也就大約3300億元，而代表“舊藍籌”的滬深300流通股總市值為26萬億元，“新藍籌”市值僅為“舊藍籌”的1.2%；（2）今年6月A股正式納入MSCI，預(yù)計短期內(nèi)有約1000億元境外資金流入A股大盤股（主要為“舊藍籌”），這也可以在相當(dāng)程度上對沖資金流入“新藍籌”的影響。

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